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炒股就看金麒麟剖析师研报，，，，，，权威，，，，，，专业，，，，，，实时，，，，，，周全，，，，，，助您挖掘潜力主题时机！? ? ? 出品：新浪财经上市公司研究院? ? ? 作者：喜乐? ? ? 国恩科技于1月27日启动全球发售，，，，，，预计于2月2日定价，，，，，，并于2月4日在港交所挂牌生意。。。。。。。。本次刊行价钱区间为34港元/股-42港元/股，，，，，，刊行股数为3000万股，，，，，，对应刊行规模约为10.2亿港元-12.6亿港元。。。。。。。。作为横跨化工新质料与大康健两大领域的供应商，，，，，，国恩科技本次价钱区间对应的A股折价幅度、“大化工为主、大康健为辅”的营业结构特征、香港市场对相关行业的估值偏好、同期A to H项目的竞争名堂，，，，，，以及本次刊行未设置逾额配售选择权的安排等多重因素，，，，，，引发市场对其定价合理性、上市后股价稳固性及恒久估值逻辑的重点探讨。。。。。。。。? ? ? ?原质料占销售本钱九成以上 盈利能力突破空间有限? ? ? ?国恩科技深耕化工新质料工业链，，，，，，向上延伸至苯乙烯、聚苯乙烯等绿色石化质料，，，，，，向下笼罩电子电器、汽车、新能源等多元应用场景，，，，，，2024年以2.5%的市场份额位列中国有机高分子改性及复合质料行业第二，，，，，，同时也是海内最大的聚苯乙烯产能企业。。。。。。。。在大康健领域，，，，，，依托子公司东宝生物的纵向一体化结构，，，，，，公司骨明胶产量居内资品牌首位，，，，，，空心胶囊产量位列内资品牌第二。。。。。。。。? ? ? 招股书显示，，，，，，2022-2024年及2025年前十个月，，，，，，公司收入划分为134亿元、174亿元、192亿元及174亿元，，，，，，三年复合增添率为19.6%，，，，，，但2025年前十月同比增速放缓至9.9%。。。。。。。。? ? ? 归母净利润波动显着，，，，，，同期划分为6.6亿元、4.7亿元、6.9亿元及7.1亿元，，，，，，同比划分增添3.1%、-29.7%、45.2%、40.2%，，，，，，净利润波动较大。。。。。。。。据卖方展望，，，，，，2025年公司整年收入有望达220亿元，，，，，，归母净利润8.5亿元，，，，，，同比划分增添19.6%及23.7%。。。。。。。。? ? ? 盈利能力方面，，，，，，公司面临显著的盈利空间受限问题，，，，，，焦点症结在于原质料本钱占比极高且价钱波动强烈，，，，，，叠加行业竞争带来的定价压力，，，，，，导致整体毛利率一连承压。。。。。。。。从本钱结构来看，，，，，，销售本钱中原质料占比恒久维持在90%以上，，，，，，2022-2024年及2025年前十个月，，，，，，原质料整天职别为110.35亿元、144.25亿元、159.71亿元及142.35亿元，，，，，，占各期销售本钱的比例依次为93.3%、91.1%、90.8%及91.1%，，，，，，其中大化工板块的树脂、大康健板块的骨粒等焦点原质料价钱的波动，，，，，，直接主导了公司本钱端的转变。。。。。。。。? ? ? ?受此影响，，，，，，2022-2024年公司毛利率一连下滑，，，，，，从11.8%降至8.3%，，，，，，2025年前三季度虽略有回升至10.4%，，，，，，但仍处于低位区间，，，，，，盈利弹性严重受限。。。。。。。。? ? ? 值得注重的是，，，，，，公司大康健板块展现出更强的盈利潜力，，，，，，2025年前十个月毛利率达22.5%，，，，，，但该板块收入仅占整体收入的3.5%，，，，，，且较2022-2024年有所下滑，，，，，，有限的收入规模难以对冲大化工板块的低毛利拖累，，，，，，无法有用拉动公司整体盈利水平提升。。。。。。。。? ? ? 同期尚有4单大市值A to H项目启动 刊行折扣超40%吸引力仍有限? ? ? 国恩科技港股刊行价区间较A股1月29日收盘价55.78元/股，，，，，，折价约32.7%~45.5%。。。。。。。。但从过往项目及同期项目情形来看，，，，，，这一折扣水平的吸引力相对有限。。。。。。。。? ? ? 从同期项目比照来看，，，，，，本周共有5单A to H项目同步启动刊行，，，，，，国恩科技151亿元的最新市值在其中处于垫底位置，，，，，，是同期刊行项目中市值最小的标的，，，，，，而市值规模往往与市场资金关注度、流动性支持能力直接相关，，，，，，较小的市值体量自己就降低了对机构资金的吸引力。。。。。。。。? ? ? 再从折扣水平维度剖析，，，，，，2026年以来港股A to H项目的刊行折扣泛起显着抬升趋势，，，，，，本周启动的项目中，，，，，，澜起科技、富家数控的最高刊行价对应的A股折价已划分抵达41.2%、45.9%，，，，，，均凌驾40%；；；；；；；即便东鹏饮料、牧原股份的最高刊行价折扣相对较低，，，，，，划分为15.5%、24.7%，，，，，，但这两家公司均未设置刊行价下限，，，，，，意味着定价阶段仍保存较大的向下调解空间，，，，，，现实刊行折扣可能进一步扩大。。。。。。。。? ? ? ?反观国恩科技，，，，，，32.7%-45.5%的折扣区间虽看似笼罩了部分同期项目的折扣水平，，，，，，但相较于澜起科技、富家数控等体量更大（市值划分为1859亿元、674亿元）、行业关注度更高的刊行人，，，，，，其折扣力度并未形成显著优势。。。。。。。。在目今同期项目麋集刊行、资金可选择规模较广的配景下，，，，，，国恩科技的折扣吸引力缺乏问题更为突出，，，，，，除非在定价前，，，，，，公司A股股价能坚持稳固上涨态势，，，，，，进一步拉大港股刊行价与A股收盘价的价差、扩大现实折扣空间，，，，，，不然难以有用吸引增量资金加入认购。。。。。。。。?? ? ? 工业资源聚焦大康健 财务投资者影响力偏弱? ? ? 国恩科技本次IPO共吸引8家基石投资者，，，，，，合计投资4100万美元，，，，，，占按刊行价下限计的刊行规模的31.3%。。。。。。。。详细加入主体方面，，，，，，国恩科技作为青岛外地企业获得了青岛最大的国有投资平台青岛城投集团500万美元的基石投资，，，，，，值得注重的是，，，，，，政府投资通常更多源于区域工业结构考量，，，，，，而非纯财务投资。。。。。。。。? ? ? 工业投资层面，，，，，，哈尔滨誉衡药业董事长持股主体投资 1026 万美元，，，，，，复星国际投资 513 万美元，，，，，，两家投资者均聚焦大康健领域 —— 复星国际旗下多个主体深耕医疗医药相关营业，，，，，，誉衡药业更是恒久结构医药康健工业，，，，，，与国恩科技在大康健板块的胶原工业链结构具备自然的协同基础。。。。。。。。后续能否借助工业协同效应，，，，，，推动大康健板块收入规模扩大、提升其在公司整体营业中的占比，，，，，，进而改善公司盈利结构，，，，，，成为市场关注的焦点之一。。。。。。。。? ? ? 中资财务投资者方面，，，，，，前海国际基金、富国基金、申万宏源划分投资1411万美元、128万美元及100万美元，，，，，，三家机构在香港市场都不具有充分的影响力，，，，，，对市场的发动左右有限。。。。。。。。值得注重的是丞安国际和新嘉财产两个主体，，，，，，丞安国际穿透后为私募基金益安基金首创人于新伟和百丞税务董事董华两位自然人，，，，，，新嘉财产穿透后为七名高净值小我私家专业投资者。。。。。。。。? ? ? 无绿鞋护盘叠加港股行业偏好制约 南向资金成要害变量? ? ? 别的，，，，，，值得注重的是，，，，，，国恩科技本次刊行并未设置逾额配售选择权，，，，，，也就是没有稳市资金。。。。。。。。这或意味背后或反应出前期市场摸底阶段，，，，，，公司及保荐人团队未能获得足够起劲的订单反响，，，，，，市场对其刊行定价、营业远景的认可水平尚未形成共识，，，，，，不得已在启动刊行时放弃稳市安排，，，，，，间接转达出“订单承接力度缺乏”的信号。。。。。。。。? ? ? ?从市场案例来看，，，，，，2025年以来上岸港股的A to H项目中，，，，，，赛力斯、海天味业、中伟新材等均遭遇上市首日盘中破发的情形，，，，，，其中赛力斯盘中最大破发幅度超10%，，，，，，一度面临估值承压的时势。。。。。。。。但这些公司均因设置了绿鞋机制，，，，，，保荐人得以在尾盘动用稳市资金放纵买入，，，，，，最终实现“收盘不破发”，，，，，，有用缓解了短期股价波动压力，，，，，，也为后续估值修复预留了空间。。。。。。。。反观国恩科技，，，，，，缺乏绿鞋资金的护盘包管，，，，，，上市后若遭遇抛压，，，，，，股价将直接袒露在市场波动中，，，，，，既无缓冲工具也无流动性托底，，，，，，破发危害显著高于同期设有绿鞋的项目，，，，，，这一点需要投资者重点小心。。。。。。。。? ? ? ?不过，，，，，，凭证港股市场规则，，，，，，国恩科技作为 A to H 上市公司，，，，，，知足相关条件后可快速纳入港股通标的规模，，，，，，这一机制为其股价提供了潜在的流动性支持。。。。。。。。若上市首日能获得富足的南向资金承接抛压，，，，，，或可填补无绿鞋护盘的短板，，，，，，一定水平上缓解股价波动压力，，，，，，阻止首日体现过于阴晦。。。。。。。。? ? ? ?别的，，，，，，香港市场的行业估值偏好也对国恩科技形成制约。。。。。。。。港股市场向来对科技、新经济等高增添、高毛利赛道更为青睐，，，，，，而化工行业作为古板周期性行业，，，，，，普遍面临估值折价，，，，，，市场关注度和资金设置意愿相对较低。。。。。。。。只管国恩科技结构了大康健这一高毛利板块，，，，，，2025年前十个月该板块毛利率达22.5%，，，，，，显著高于整体盈利水平，，，，，，但受限于仅3.5%的收入占比，，，，，，其在公司整体营业结构中权重极低，，，，，，难以改变市场对公司“化工为主”的焦点定位。。。。。。。。在此配景下，，，，，，港股市场不但难以对其化工营业给予高估值，，，，，，也难以因小体量的大康健板块给予特另外估值溢价，，，，，，国恩科技后续估值提升将面临双重压力。。。。。。。。 .appendQr_wrap{border:1px solid #E6E6E6;padding:8px;} .appendQr_normal{float:left;} .appendQr_normal img{width:100px;} .appendQr_normal_txt{float:left;font-size:20px;line-height:100px;padding-left:20px;color:#333;} 海量资讯、精准解读，，，，，，尽在新浪财经APP 责任编辑：公司视察